时隔一年半，杭氧股份（002430.SZ）整合气体动力科技的交易再生变数。

　　近日，杭氧股份发布公告称，公司控股股东杭州资本不再按原计划成为气体动力科技的第一大投资者，转而以LP身份参与投资。受此影响，中国工业气体行业第五大公司杭氧股份与第一大公司气体动力科技的整合计划出现重大不确定性。

　　虽然此次交易产生变数，但作为国内工业气体龙头，杭氧股份近年来频频并购空分资产，并加快布局特种气体业务。不过，由于国内工业气体行业整体承压，上述举措对公司业绩的增益并不明显。

　　工业气体龙头整合交易生变

　　原定交易方案未能顺利实施，国内工业气体行业第一大及第五大公司的整合交易或将搁浅。

　　近日，国内第五大工业气体公司杭氧股份发布公告称，因此前协议约定的交割先决条件未能满足，数家投资人与卖方（即太盟投资集团）另行签署交易协议，约定成立一家新的特殊目的公司（SPV）收购标的资产（即气体动力科技工业气体业务）100%的股权。而这也导致原有的交易方案终止。

　　太盟投资集团（PAG）是亚洲知名私募股权投资基金。2017年，太盟投资集团将国内工业气体龙头盈德气体私有化，2018年，其又取得了宝钢气体的控制权，并将盈德气体和宝钢气体整合为气体动力科技。2021年，气体动力科技曾递表港交所，但最终未能成功上市。根据气体动力科技招股书，该公司在国内工业气体行业排行第一位。

　　据彭博社报道，太盟投资集团计划出售气体动力科技的工业气体业务，交易估值约为68亿美元（约合人民币493亿元）。

　　实际上，此次交易早在2023年就开始筹备。

　　2023年5月，杭氧股份发布公告称，公司间接控股股东杭州市国有资本投资运营有限公司（下称“杭州资本”）与其他投资人、盈德香港以及气体动力科技签署协议，约定杭州资本与其他投资人将设立一家特殊目的公司（SPV1），并通过SPV1收购盈德香港旗下的浙江盈德控股集团有限公司（下称“浙江盈德”）100%股权。在收购完成后，杭州资本将成为SPV1的第一大股东，持有其30%的股份。

　　在公告发布时，浙江盈德还是一个壳公司，尚未持有任何实质性经营性资产，卖方尚需对浙江盈德实施内部重组。重组完成后，浙江盈德将主要从事现场制气、零售供气和特殊气体、空分装置、清洁能源产品的生产和制售业务。

　　杭氧股份在公告中称，由于此次交易为现金交易，目标公司体量较大，上市公司难以及时筹措所需现金，因此由杭州资本先行参与本次交易。这样做可以为上市公司提前锁定优质产业投资机会，降低上市公司风险。

　　此次交易中标的资产的对价约为493亿元，30%股权对应的价格近150亿元。而根据杭氧股份公告，截至2024年3季度末，公司的货币资金余额为29.75亿元，短期借款及一年内到期的非流动负债余额为26.24亿元。

　　此外，杭州资本当时也承诺，将在交易完成后的36个月内推动SPV1与杭氧股份进行资产重组。

　　在签署上述协议后，太盟投资集团便开始将气体动力科技旗下的资产转移到浙江盈德旗下。据天眼查，2023年10月至11月期间，原归属于气体动力科技的子公司湖南盈德、天津盈德、日照盈德、宝钢气体（现名盈德宝气）等25家公司的股权均转移至浙江盈德旗下。且2024年以来，杭氧股份多次在投资者互动平台上表示项目正在推进过程中。

　　不过，根据11月21日杭氧股份公布的交易最新进展，公司对气体动力科技的整合或将生变。

　　在新的协议中，杭氧股份间接控股股东杭州资本将以有限合伙人（LP）的身份出资成立杭州杭盟管理咨询合伙企业（有限合伙）（下称“杭州杭盟”），杭州杭盟在前述SPV中持股19.55%，不会成为新SPV的第一大股东，杭州资本也不拥有SPV的董事席位。

　　在新的交易框架下，杭州资本将不再享有对收购公司的决策权和管理权。也因此，原定的资产整合计划将出现重大不确定性。

　　杭氧股份求“大”，频繁出手工业气体公司

　　杭氧股份的前身是成立于1950年的浙江铁工厂，2010年，公司在深交所上市。在上市之初，空分设备是公司的主打产品，但随着公司业务逐渐调整，目前工业气体业务已经成为公司的支柱性业务。

　　目前，杭氧股份的控股股东为杭氧控股，持股比例为53.33%，实控人为杭州市国资委。

　　与其他行业相比，工业气体行业的商业模式略有不同。龙头工业气体公司往往与大型企业客户绑定，在客户所在地或附近建厂，为工业项目提供现场制气业务，供应合同期一般长达15-20年。

　　也因此，工业气体项目往往具有排他性，行业内企业若想做大，进行同业并购的效率更高。如德国工业气体巨头林德集团在收购了英国BOC、美国普莱克斯等同行后，才一跃成为世界第一大工业气体公司。

　　杭氧股份也在近期的投资者交流会上阐述了未来同业整合的方向。公司称，其把业内并购整合的目标分为三类，第一类是已经上市的公司；第二类是尚未上市的，存在品种互补、区域互补的企业；第三类是包装气业务的企业，目前主要关注第二类以及第三类企业的机会。

　　作为国内排行前列的工业气体公司，杭氧股份除了筹划重组气体动力科技外，还频频出手收购空分资产。

　　今年2月，杭氧股份出资2.71亿元设立全资子公司泽州杭氧气体，并以该公司为主体受让山西晋钢智造旗下一套30000Nm³/h和一套50000Nm³/h空分装置，并投资新建一套80000Nm³/h空分装置。8月，杭氧股份再度设立全资子公司南昌杭氧气体，受让方大特钢旗下三套空分装置和4套6000/85型VPSA装置，并将新建两套30000Nm³/h空分装置。预计总投资额4.93亿元。

　　除拓展普通工业气体业务外，杭氧股份也在加快布局特种气体业务。

　　2022年8月，杭氧股份全资子公司杭氧特气开启混改，引入了中国国新、杭州资本、杭州原芯等战略投资者。其中，杭州原芯以其持有的西亚特电子、万达气体出资，取得了杭氧特气20.20%的股权。

　　今年10月，杭氧股份在投资者交流会上表示，公司在2023年收购了西亚特电子和万达气体，近期组织架构变革后单独成立了电子特气BU，未来会集中资源加快新品种的拓展和密切关注项目的跟进，并且随着半导体行业的快速发展和市场需求的增长，公司在电子特气方面有望取得一定的进展。

　　不过，仅从目前来看，杭氧股份的特气业务还未对公司业绩形成较大的贡献。

　　2023年及2024年上半年，杭氧股份气体销售业务的收入为81.94亿元、40.24亿元炒股杠杆安全开户，同比增速仅为2.33%、0.17%。同期，该业务的毛利率分别为18.75%、18.42%，分别同比下滑6.54个百分点及2.68个百分点。杭氧股份在2023年年报中表示，稀有气体价格大幅下滑及液体市场低迷等因素影响下，公司气体业务毛利率下滑。